Роберт Шиллер отвечает на вопросы читателей ЖЖ nefedor :)

Николай Федоровский, LiveJournal, 13.08.2014

http://nefedor.livejournal.com/94171.html

Пару недель назад я предложил желающим написать вопросы для Роберта Шиллера, недавнего нобелевского лауреата по экономике, во встрече с которым я сегодня поучаствовал.

Спешу отчитаться: вопросы я задал и ответы получил. Удалось побеседовать с ним после презентации в тесной компании всего четырех человек, очень симпатичный дедушка, знающий пропасть всего, очень точный и аккуратный в выражениях.

Сначала напишу краткие заметки по его презентации, тезисы, показавшиеся мне достойными упоминания. А потом приведу перевод ответов на вопросы.

Заметки

IMF и прочие большие глобальные аналитические конторы имеют нулевую успешность в предсказании пузырей

Пузыри, их надувание и сдувание во многом обусловлены поведенческими факторами, а не экономическими. Депрессия не имела адекватных макроэкономических причин, в 1929м рынок был сплошным абсурдом Обвал недвижимости в США совпадает с пиком общественного интереса к концепции пузыря недвижимости (статистика запросов Гугла) - оба раза падение могло быть саморазгоняющимся.

Несмотря на совместную нобелевскую премию, Шиллер полностью противоположен Фаме и его теории эффективного рынка, по его мнению рынок неэффективен и двигается азартными игроками в точности подобными игрокам в казино.

На длинных промежутках времени американская недвижимость имеет нулевой рост, если поправить ее цену на инфляцию. О чем не подозревает широкая общественность.
По мировой недвижимости нет длинной истории данных хорошего качества. Например, в Бразилии начали считать индекс стоимости недвижимости всего пару лет назад.

Шиллер сетует, что нет удобных инструментов, позволявших бы захеджить цену своего жилья, будущего или настоящего, путем фьючерсов и опционов на него.

Исследование Уолл-стрита примерно в 60х показало, что американская общественность не покупало акции, и вообще не знала что такое акция, считая это уделом игр хитрых биржевиков и пронырливых адвокатов. Тогда и началась маркетинговая кампания по финансовому просвещению масс, привлечению инвестиций народа, накопительное пенсионное инвестирование и т.д. (прим. nefedor: очевидно, тогда же начались и массовые недобросовестные продажи, подобно показанные в американском кино.)

У нас мало данных по кризисам: мы знаем только о двух больших кризисах - великой депрессии и падении Лиман Бразерс, а по двум событиям вряд ли можно сделать особенно качественные эконометрические вывды. Поэтому сейчас скорее можно изучать эти явления как историки, чем как эконометристы.

Ответы на вопросы

yudin_mikhail: когда ждать "его" индекс в районе 10-12 пунктов?

Роберт Шиллер: Предсказание поведения CAPE не имеет под собой научных оснований. Да, нынешние высокие значения вселяют некоторое беспокойство, однако у меня нет никакой уверенности, что это не объясняется каким-нибудь не учитываемым сейчас фактором.

krv1975: Каковы причины текущего пузыря в акциях интернет компаний? Что может стать триггером его сдувания?

Роберт Шиллер: Пузыри вообще очень трудно обнаруживать. Конечно, есть CAPE Ratio, но это то, что описывает движения в масштабе десятилетий. Это как раз то, что я пытаюсь делать - я собираю данные опросов индивидуальных инвесторов об их отношении к рынку, у меня есть индекс доверия инвесторов к рынку акций, он на моем вебсайте. Но все равно, это все остается размытым и неясным.
Это большая проблема макроэкономики - изменение воспрятия. И наш язык изменяется, и то, какими мы воспринимаем вещи изменяется. В кризисы происходила просто остановка рациональной торговли, не вызванная какими-то фундаментальными макроэкономическими изменениями, рынок был абсурдным. Многие любят ругать рынок за то, что он нестабилен и то надувается то сдувается, но мало кто сам остается рациональным в такой ситуации и получает преимущество.
Наконец, само понятие пузыря размытое. Вот скажем, у вас есть 13-летняя дочь, которая неадекватно себя ведет. Вы ведете ее к психиатру, который должен определить нормально ли это. Что он делает? У него есть список типичных отклонений поведения, одобренный американской психологической ассоциацией, и он начинает искать эти паттерны в ее поведении. Если их число превысит некоторый порог, то он скажет - "ненормально", но на самом деле понятие нормальности размыто и условно.
То же и с интернет компаниями. С одной стороны это похоже на пузырь, верно. С другой стороны, в современных IT компаниях совершенно другой уровент затрат, необходимых для получения прибылей, чем это было в старых компаниях в реальном секторе - можно отстаивать позицию, что это не пузырь, а адекватное отражение их повышенной эффективности. Так что, пузырь ли это до конца неясно.

at6: Насколько имеет право на существование альтернативный расчет CAPE (по Дж. Сигелу)?

Роберт Шиллер: Там все равно будут проблемы с данными. Например, он использует данные NIPA для S&P 500, но на самом деле там данные вовсе не только S&P, а, например, непубличных компаний.
Вообще, проблема чистоты данных - это большая проблема в таких исследованиях. Бухгалтерские правила все время меняются, хороших исторических данных либо нет либо мало, так что тут важны общие закономерности. CAPE это просто дробь (ratio), это не какой-то точный макроэкономический показатель.
И тем не менее, у Сигела все равно получаются повышенные показатели в последннее время, как и у CAPE.

at6: Насколько критика Сигела (Aggregation Bias) имеет право на существование?

Роберт Шиллер: Да, это его любимая тема. Его аргумент в том, что акции подобны опционам - опционам на прибыль. Но когда прибыль отрицательна, опцион теряет свою стоимость, после чего нас уже не заботит насколько сильно отрицательна эта прибыль. Таким образом S&P 500 это портфель акций, каждая из которых подобна опциону. Можно ли в таком портфеле ожидать, что NPV будет суммой NPV компонентов? Сигел говорит, что наверное, нет: портфель опционов это не то же, что опцион на портфель, это фундаментальная теорема теории опционов.
И что мы видели недавно, когда доходности были орицательными - это значит, индекс не должен падать так низко, как он должен был бы упасть согласно этим доходностям.
Я читал его работы, и думаю, что это справедливые мысли, но вероятно, такая поправка не будет слишком значительной.

at6: может быть нынешнее высокое по историческим меркам значение CAPE - вполне себе нормально. А все дело в особенностях его подсчета и изменениях в этом подсчете, которые произошли за последнее время?

Роберт Шиллер: Ну, у Сигела все равно получаются повышенные показатели в последннее время, как и у CAPE. И даже он признает, что CAPE в изначальном виде весьма полезно.

Мы вообще-то с ним друзья. Но у него интересное направление работы: он пишет статьи, критикующие мои.