НПФ и УК: от конфликта интересов к синергетическому эффекту

Александр Баранов, РЦБ, `07.2014

http://www.rcb.ru/rcb/2014-06/266691/

Основаниями для востребованности УК — контрагентов НПФа являются не только имеющиеся законодательные ограничения на инвестиционную деятельность фонда, но и возможности дополнительного взаимодействия между НПФом и управляющей компанией, позволяющие повысить качество управления рисками в процессе инвестиционной деятельности НПФа и улучшить саму инвестиционную деятельность фонда.

Буква закона

Действующее российское законодательство в области регулирования негосударственных пенсионных фондов (НПФов) значительно ограничивает возможности размещения средств пенсионных резервов1 и полностью исключает самостоятельное инвестирование средств пенсионных накоплений НПФов2. Отношения НПФов и управляющих компаний (УК) строятся на основании договоров доверительного управления (ДУ) и иных договоров в зависимости от схемы работы НПФов на финансовом рынке. УК обязаны иметь лицензию на все виды деятельности, по которым они осуществляют операции со средствами пенсионных фондов. Помимо двух названых сторон — НПФов и УК — есть еще институт независимого контроля со стороны спецдепозитариев, которые ежедневно следят за тем, насколько инвестиционная деятельность УК и НПФов соответствует действующему законодательству3.

Кризис 2008—2009 гг. высветил существовавшие противоречия в управлении пенсионными средствами

При существующей практике неизбежны явные и скрытые конфликты интересов между НПФами (учредителями управления) и их контрагентами — управляющими компаниями. Эти противоречия возникают и в момент появления различного аппетита к риску со стороны УК и НПФа, и при вознаграждении УК за полученный результат, и в части различной ответственности за возможный отрицательный инвестиционный доход в течение отчетного периода. Конфликты между НПФами и их контрагентами из числа УК по результатам кризисного 2008 г. были подробно описаны в деловых СМИ. Стоит отметить, что эти бизнес-кейсы стали свое­образным катализатором усиления инвестиционной активности отечественной пенсионной индустрии.

Во-первых, это нашло свое отражение в изменении законодательства: в 2009 г. были внесены поправки в нормативные документы, определяющие состав и структуру инвестиционных портфелей НПФов в части средств пенсионных накоплений и пенсионных резервов.

Во-вторых, были созданы юридические прецеденты в рассмотрении конфликтов между НПФом и УК в судебном и внесудебном порядке. Позднее это было заложено в практику заключения последующих договоров ДУ с учетом возможных юридических особенностей.

В-третьих, финансовый кризис 2008—2009 гг. стимулировал качественное улучшение управления рисками УК, связанными с инвестиционной деятельностью, а также формирование в ряде крупнейших НПФов, таких как «БЛАГОСОСТОЯНИЕ», «Газфонд», «ЛУКОЙЛ-ГАРАНТ» и других, служб риск-менеджмента.

Все вышеперечисленное неизбежно отразилось и на отборе НПФами управляющих компаний (он стал более тщательным), и на установлении управляющими более жестких требований к финансовым инструментам, в которые вкладывались средства пенсионных фондов. Со стороны лидеров доверительного управления — ведущих УК был выстроен контроль за рыночными и кредитными рисками соответствующих инвестиционных портфелей. Кроме того, управляющие провели анализ рисков ликвидности как отдельно взятых финансовых инструментов, так и инвестиционных портфелей в рамках подписанных договоров доверительного управления с НПФами.

...и стимулировал качественное развитие в индустрии управления средствами НПФов

К настоящему моменту все разногласия между НПФами и УК, возникшие на стыке 2008—2009 гг., а также в последующие 2011 и 2012 гг., уже урегулированы. Однако отношения между учредителями управления и управляющими уже не могут не учитывать возможный конфликт интересов двух сторон — НПФа и УК. Существование подобных конфликтных предпосылок, на мой взгляд, стоит рассматривать в качестве дополнительного толчка к развитию пенсионной индустрии в части как более взвешенных инвестиционных решений, так и дальнейшего совершенствования системы управления рисками. В этих условиях именно эффективность работы УК и ее дополнительные компетенции, способные внести в процесс инвестирования пенсионных средств НПФа элемент добавленной стоимости (дополнительного качества), могут и должны стать критериями отбора УК, а также стимулировать повышение качества инвестиционного управления.

После кризиса 2008—2009 гг. УК, размещающие средства НПФов, предпочитают проводить взвешенную и консервативную политику инвестирования, предполагающую совершение ограниченного числа внутридневных спекулятивных транзакций. Кроме того, в последние три года доля вложений в акции у большинства управляющих средствами НПФов крайне низкая (по средствам пенсионных накоплений — не более 10%). С учетом ограниченного списка допустимых финансовых инструментов для инвестирования средств пенсионных накоплений портфели управляющих имеют примерно одну и ту же структуру, близкую к так называемой квазииндексной. Это не означает, что УК при управлении средствами пенсионных накоплений дублируют индекс, но состав портфеля и его структура «привязаны» к некоторому индексу, который может быть рассчитан на основе допустимых финансовых инструментов. Расхождение у управляющих лишь в долях тех или иных ценных бумаг в инвестиционном портфеле, средней дюрации долговых инструментов, а также в «точках входа» в инструменты.

Таким образом, экстраполяция индекса пенсионных накоплений может показать неплохой результат от управления пенсионными накоплениями в целом, хотя для отдельно взятой УК возможны отклонения от индекса ±3—5% годовых.

От стандартного управления активами к добавленной стоимости

В этом отношении помимо стандартного договора доверительного управления целесообразно привести примеры нетрадиционного подхода к взаимодействию УК и НПФов, который помогает создавать эту добавленную стоимость:

1) ограничение рыночного риска НПФа через взаимодействие с УК;
2) дополнительные механизмы управления кредитным риском НПФа со стороны УК;
3) комплексная экспертиза УК в вопросах управления рисками НПФа;
4) дополнительные услуги УК по повышению качества управления средствами НПФа.

Рассмотрим подробнее каждый из этих механизмов.

Ограничение рыночного риска НПФа через взаимодействие с УК

• УК в рамках законодательства могут использовать производные финансовые инструменты для хеджирования рыночного риска. Подобный алгоритм был неоднократно описан в специализированных СМИ4, поэтому не будем уделять ему особого внимания.
• В рамках отдельного договора ДУ с НПФом УК может организовать хеджирование рыночного риска и риска балансовой ликвидности НПФа по совокупному инвестиционному портфелю по всем УК. В России подобная практика пока не реализована, однако она нашла применение в работе инвестиционных банков и пенсионных фондов в ряде европейских стран (Нидерланды, Норвегия, Бельгия, Франция, Швейцария, Великобритания). Так, отдельно взятый финансовый институт подписывает с пенсионным фондом специальный договор ДУ, основной целью которого является снижение волатильности финансовых результатов пенсионного фонда по всему его совокупному инвестиционному портфелю. Нюансы подобного хеджирования различны и могут учитывать внутренние параметры пенсионного фонда, такие как специальный «коэффициент финансирования»5, а также сроки жизни НПФа. Помимо этого законодательство некоторых стран позволяет пенсионным фондам формировать отдельные инвестиционные портфели по группам их клиентов в зависимости от расчетных сроков выхода будущих пенсионеров на пенсию, и эта особенность также может быть учтена в процессе указанного хеджа.
• В рамках управления рыночным риском как по одному инвестиционному портфелю, так и по совокупному портфелю по всем договорам ДУ управляющая компания может делать сценарный анализ и стресс-тестирование. И это может стать существенным подспорьем для инвестиционной стратегии НПФа.

Дополнительные механизмы управления кредитным риском НПФа со стороны УК

• УК в интересах НПФа может провести свою кредитную экспертизу (на базе собственных методик и внутренних кредитных рейтингов) по оценке кредитного качества эмитентов облигационного долга, а также коммерческих банков, в депозиты которых разрешено инвестировать средства НПФа. Следует отметить, что подобная экспертиза может быть востребована НПФом, так как НПФ имеет право самостоятельно размещать средства пенсионных резервов в депозиты коммерческих банков. И если сейчас регулятором утвержден узкий перечень банков, в депозиты которых могут быть вложены средства пенсионных накоплений, то аналогичного лимитированного списка банков для размещения пенсионных резервов пока нет.
• Так же как и при управлении рыночным риском, УК может осуществлять сценарный анализ и стресс-тестирование в контексте управления кредитным риском. И это существенное подспорье для инвестиционной стратегии НПФа в части улучшения качества его инвестиционных решений.

Комплексная экспертиза УК в вопросах управления рисками НПФа

• УК, имеющая эффективную службу риск-менеджмента, может дать НПФу рекомендации по созданию специализированной службы управления его рисками, что позволит сократить временные и материальные издержки фонда.
• Для повышения качества инвестиционной деятельности НПФа целесо­образно унифицировать регламенты УК и НПФа, связанные с договорными отношениями между ними в процессе инвестирования средств фонда. В частности, это может затрагивать такие документы, как внутренний регламент УК по совершению операций со средствами НПФа, регламенты УК и НПФа по управлению кредитным и рыночными рисками при размещении пенсионных средств, регламенты по управлению рисками ликвидности инвестиционного портфеля в рамках договора ДУ. Это касается и унификации отчетности по договорам ДУ между УК и НПФом и других процедурных вопросов. Помимо этого можно наладить дополнительный контроль с ограничением операционных рисков, связанных с взаимодействием УК и НПФа в процессе инвестирования, через проспект управляющего и трехсторонний договор «НПФ — УК — спецдепозитарий».
• УК, основной контрагент НПФа, может предложить последнему выработать различные инвестиционные стратегии, в том числе и в рамках модели «ядро — сателлиты». В этом случае НПФу может быть важна помощь УК-ядра инвестиционного процесса по выбору УК-сателлитов, в наибольшей степени отвечающих целям инвестиционной стратегии и политики НПФа.

Дополнительные услуги УК по улучшению качества управления НПФом

• УК может провести для НПФа экспертизу сложных инвестиционных продуктов (например, CLN6, допустимых для размещения в них средств пенсионных резервов НПФа). В данном аспекте УК снижает издержки фонда в части качественной оценки сложных финансовых инструментов.
• Компетенции УК по ЗПИФам. Например, в рамках инвестиционного комитета при ЗПИФе для квалифицированных инвесторов (члены инвесткомитета ЗПИФа обладают правом вето по блокированию тех или иных транзакций, которые могут привести к потере части имущества НПФа).
• Представительство сотрудников УК в советах директоров дочерних и зависимых обществ НПФа поможет решить ряд юридических вопросов и избавит НПФ от ненужной аффилированности.
• Возможны консолидированные действия (позиция) УК и НПФа в части представления интересов в качестве акционера и/или кредитора.
• УК может предложить НПФу свою юридическую экспертизу при работе с токсичными активами, входящими в состав инвестиционных портфелей.

Список Публикаций на близкие темы

1. Баранов А. Служба риск-менедж­мента НПФа — назревшая необходимость // Рынок ценных бумаг. 2010. № 10.
2. Баранов А. Разработка специализированных мероприятий для управления рисками пенсионной системы нужна как никогда // Там же. 2013. № 3.
3. Ильин Ю., Новые возможности НПФов // Там же. 2012. № 12.
4. Ногин Ю. Уроки кризиса: выбор управляющей компании НПФа // Там же. 2011. № 6.
5. Ногин Ю., Князев Н. Риск-менедж­мент производных финансовых инструментов при управлении собственными средствами НПФа // Там же. 2012. № 3.
6. Ногин Ю. Особенности взаимодействия негосударственных пенсионных фондов и управляющих компаний в инвестиционном процессе // Там же. 2013. № 10.