Единобондство

Анна Уляницкая, "Бизнес", №45, 2011

http://www.business.ua/articles/fund_market/Edinobondstvo-21948/

Ассоциация “Украинские фондовые торговцы” (АУФТ; г.Днепропетровск; с 2009 г.; СРО объединяет 748 торговцев) готова подать в Государственную комиссию по ценным бумагам и фондовому рынку (ГКЦБФР) подготовленный по собственной инициативе законопроект “О внесении изменений в некоторые законодательные акты (относительно развития финансовых инструментов и усовершенствования механизмов защиты прав инвесторов на фондовом рынке)”.

Фондовики рассчитывают, что при поддержке регулятора им удастся пролоббировать в Кабмине и парламенте законодательные изменения, направленные на повышение защиты прав держателей облигаций.

Дело в том, что с началом финансового кризиса многим держателям корпоративных облигаций не удалось вернуть свои деньги, поскольку эмитенты не смогли или же не сочли нужным рассчитаться по облигационным займам.

По данным рейтингового агентства “Кредит-рейтинг” (г.Киев; с 2001 г.; 40 чел.), в 2008-2010 гг. было зафиксировано 106 дефолтов по облигациям, причем 11 из них — по облигациям, имеющим рейтинг инвестиционного уровня.

Ситуация усугубилась тем, что руководство и собственники некоторых предприятий умышленно доводили свои компании до банкротства, чтобы не платить по долгам. При этом чаще всего основные активы будущего банкрота переводились на другую компанию.

У компании — эмитента облигаций зачастую оставались, как выражаются сами участники рынка, “стол и стул”. В результате даже облигационеры, имевшие возможность прийти к заемщику с решением суда о взыскании долга, понимали, что взять с компании уже нечего (см. “Юрист — о недобросовестных…”).

Фондовики отмечают, что у многих инвесторов проблемы возникали на рынке корпоративных облигаций — с такими эмитентами ценных бумаг (ЦБ), как “Караван”, “Надра Банк”, “Коктебель”, “Ситиком”, “Черкасская птицефабрика” и др.

Будь готов

Несмотря на богатый опыт дефолтов, в этом году рынок корпоративных облигаций начал постепенно восстанавливаться. По оценкам экспертов, в январе — августе корпоративных облигаций было размещено на 5-6 млрд грн. (см. на www.business.ua БИЗНЕС №25 от 20.06.11 г., стр.38-40). В основном долговые бумаги размещали только банки и государственные компании.

Как поясняет Валерия Гонтарева, председатель совета директоров группы компаний “Инвестиционный капитал Украина” (г.Киев; с 2006 г.; 26 чел.), “поскольку мы не знаем, как защитить инвестора, то не взяли на себя смелость в этом году выпустить ни одной облигации предприятия”.

Однако с началом второй волны кризиса непродолжительный период подъема рынка окончился (см. на www.business.ua БИЗНЕС №41 от 10.10.11 г., стр.36-38). Фондовики решили воспользоваться временным затишьем, чтобы реформировать законодательство и тем самым подготовить почву для восстановления рынка корпоративных облигаций.

Написали контрольную

В предоставленном на рассмотрение ГКЦБФР проекте законодательных изменений предлагается ввести новые механизмы контроля над эмитентами. Во-первых, документ предусматривает внедрение таких институтов, как общее собрание собственников облигаций и избираемый на данном собрании представитель собственников облигаций.

В частности, фондовики хотят, чтобы избираемый из числа инвесторов представитель имел полномочия контролировать исполнение обязательств эмитентом облигаций, а также состояние его имущества, если таковое является обеспечением обязательств по облигационному займу.

Также представителя инвесторов предлагается наделить полномочиями созывать их общее собрание, обращаться в случае необходимости в суд от имени держателей облигаций, обеспечивать раздел имущества, присужденного владельцам облигаций по решению суда.

Кроме того, инвестиционные компании хотели бы также добиться для своих представителей права в том же порядке, что и акционеры эмитента, получать информацию о деятельности эмитента, а также компаний, предоставивших обеспечение по его обязательствам. К полномочиям собрания держателей облигаций фондовики намерены отнести принятие и утверждение решений относительно условий реструктуризации долгов, процедуры оферты.

По замыслу авторов законопроекта, чтобы собрание облигационеров состоялось, будет достаточно 50% голосов (причем одна облигация дает ее собственнику один голос). Сейчас, для того чтобы, например, утвердить условия реструктуризации облигационного долга, необходимо 100% голосов.

При этом облигации, принадлежащие эмитенту или лицу, которое предоставило обеспечение по этим облигациям, а также аффилированным с ними лицам, не будут давать права голоса. Отметим, что участникам рынка даже на этапе подготовки предложений по изменению законодательства не совсем понятно, как проверить и доказать аффилированность компаний.

Фондовики считают необходимым обязать эмитента публиковать отчетность не только о себе, но и обо всей группе компаний, в которую он входит. В случае нарушения прав облигационеров, в том числе и на информацию, инвесторы хотели бы иметь право требовать досрочного выполнения обязательств по бумагам.

Помнить все

При этом не менее важным вопросом фондовики считают и обеспечение доступа инвестора к информации об эмитенте не только перед размещением, но и в процессе погашения облигаций.

В частности, Ассоциация “Фондовое партнерство” считает необходимым дополнить законодательство нормами, обязывающими эмитента облигаций в течение трех месяцев, предшествующих погашению выпуска ЦБ, публиковать информацию обо всех операциях с его активами, стоимость которых превышает 10% их общей стоимости.

“Мы предлагаем также обязать эмитента раскрывать в проспекте эмиссии облигаций десятилетнюю историю мест работы должностных лиц эмитента, в частности председателя и членов исполнительного органа или единоличного руководителя, председателя наблюдательного совета, что позволило бы потенциальному инвестору сформировать представление о причастности этих лиц к деятельности недобросовестных эмитентов”, — говорит Сергей Москвин, директор по регулированию рынков Ассоциации “Фондовое партнерство”.

Тем не менее, несмотря на все старания, фондовики признают, что часть рисков лежит за пределами законодательства о ЦБ. В частности, не менее важными, чем все описанное, для облигационеров являются стабильность и качество работы судебной системы и исполнительной службы.

“Считаю, что изменение законодательства поможет только на 30% решить наши проблемы. Я не знаю, как можно добиться того, чтобы суд и исполнительная служба придерживались законодательства”, — говорит г-жа Гонтарева. По ее словам, если суд признает право эмитента не платить по облигациям, улучшение законодательства теряет смысл.

Например, Закон “О ценных бумагах и фондовом рынке” четко определяет такие понятия, как облигация предприятия и обязанности эмитента ее погасить.

Тем не менее это не помешало Севастопольскому хозяйственному апелляционному суду в июле в споре компаний “Коктебель” и “Инвестиционный капитал Украина” вынести решение, согласно которому “облигация не является кредитным договором”. Этим решением суд разрешил эмитенту не погашать свои облигации. 

Риски на биржу

Интересно, что наряду с попытками ужесточить требования к эмитентам фондовики решили инициировать создание более рискового финансового инструмента — так называемых биржевых облигаций. Так, АУФТ направила в ГКЦБФР предложение предоставить фондовым биржам право регистрировать выпуски облигаций. По мнению фондовиков, это позволит эмитенту существенно сократить время на регистрацию бумаг, поскольку теоретически биржа должна регистрировать облигации намного быстрее, чем это делает ГКЦБФР.

“Биржевые облигации уже появились в России. Они позволяют эмитентам быстро провести размещение, чтобы воспользоваться так называемым “окном ликвидности”. Если же ждать, пока Комиссия зарегистрирует выпуск, “окно” может закрыться, и смысла проводить размещение уже не будет”, — поясняет свою инициативу председатель совета АУФТ Сергей Антонов.

Отметим, что к биржевым облигациям предлагается относить только нецелевые ЦБ публичного размещения, срок обращения которых не превышает трех лет. При этом биржевые облигации смогут обращаться только на биржевом рынке.

Кроме того, по замыслу разработчиков законопроекта, выпуски биржевых облигаций не должны иметь ограничений относительно собственного капитала эмитента. Сейчас эмитент не имеет права размещать облигации на сумму, которая превышает размер собственного капитала более чем в 3 раза.

Юрист — о недобросовестных эмитентах

Артем Сапрыкин (32), партнер юридической компании “Сапрыкин и Одинец” (г.Киев; с 2009 г.; 6 чел.):

— Сейчас недобросовестные эмитенты злоупотребляют (скорее, эффективно используют. — Ред.) своими процессуальными правами для затягивания времени в целях отчуждения активов, а впоследствии и “защиты” такого отчуждения. Чтобы признать долг, инвестору нужно не менее полугода.

А в это время недобросовестный эмитент может запустить процесс банкротства. Когда же инвестор обратится за принудительным исполнением судебного решения, вступившего в законную силу, активов у должника уже не будет. Но если мы обращаемся в правоохранительные органы, они не видят (и вполне справедливо. — Ред.) мошенничества со стороны эмитентов.

Мы должны доказать, что на момент выпуска облигаций у руководства предприятия уже был умысел не рассчитываться по ним. Естественно, такой возможности нет. Это значит, что пока нет эффективного метода борьбы с недобросовестными эмитентами, никто договариваться с держателями облигаций не будет.

Поэтому в законодательстве должны появиться механизмы, которые заставят недобросовестную сторону исполнять обязательства. Для этого руководство эмитента должно понимать, что у него нет времени для уклонения от исполнения обязательств.

Неблагоприятные последствия для эмитентов в случае неисполнения обязательств должны наступать быстро. Одним из возможных вариантов решения озвученной проблемы я считаю введение в законодательство нормы о бесспорности кредиторских требований собственников облигаций.

Фондовик — о повышении требований

Сергей Москвин (57), директор по регулированию рынков Ассоциации “Фондовое партнерство” (г.Киев; с 1996 г.; объединяет 260 торговцев):

— Необходимость повышения требований к эмитентам назрела давно. Это связано в первую очередь со стремлением профессиональных участников фондового рынка к работе с более качественными инструментами. Кризис 2008-2009 гг. показал узкие места регулирования на этом рынке.

Например, ситуация, в которой правовые отношения инвестора облигаций предприятия и эмитента не признаются судом как долговые отношения, является недопустимой.

Поэтому Ассоциация “Фондовое партнерство” предлагает ввести дополнительные нормы, способствующие минимизации возможности вынесения судьями решений о непризнании долговых отношений между эмитентом и владельцем облигаций. Также предлагается повысить ответственность эмитента и его должностных лиц в случае дефолта по облигациям.

Кроме того, для защиты прав инвесторов облигаций целесообразно уменьшить долю голосов инвесторов, при согласии которых эмитент может принять решение, например, о продлении срока обращения и погашения облигаций.